2019年4月17日，“夜泊秦淮·南都會(huì)酒店”在南京著名旅游景點(diǎn)釣魚(yú)臺(tái)旁開(kāi)業(yè)。這座主打文旅情懷的酒店，由浙江君亭酒店管理股份有限公司（下稱(chēng)君亭酒店，835939.OC）管理運(yùn)營(yíng)。此前，該公司已經(jīng)圍繞南京秦淮風(fēng)光帶中的旅游景點(diǎn)，陸續(xù)開(kāi)業(yè)了四家酒店試圖打造“夜泊秦淮系列”主題。

　　一個(gè)月后，中國(guó)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露了君亭酒店申報(bào)創(chuàng)業(yè)板的招股說(shuō)明書(shū)。這家從事中高端精選服務(wù)酒店管理和經(jīng)營(yíng)的新三板掛牌公司，試圖在激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中尋求資本的幫助。這背后，是君亭酒店掛牌新三板三年多以來(lái)鮮有融資的尷尬。

　　面對(duì)已有錦江股份（600754.SH）、首旅酒店（600258.SH）兩大酒店概念龍頭股坐鎮(zhèn)的A股市場(chǎng)，君亭酒店能受到資本的熱捧嗎？


　　圖一：君亭酒店與A股三家酒店上市公司酒店數(shù)量對(duì)比 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告

　　招股說(shuō)明書(shū)顯示，截至目前，君亭酒店已開(kāi)業(yè)酒店數(shù)36家、已簽約待開(kāi)業(yè)酒店19家。這其中，直營(yíng)酒店16家，直營(yíng)率44.44%。在激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中，君亭酒店規(guī)模偏小。但得益于酒店數(shù)量基數(shù)規(guī)模小，君亭酒店的直營(yíng)率偏高。

　　在經(jīng)營(yíng)規(guī)模偏小的情況下，君亭酒店的經(jīng)營(yíng)區(qū)域特征也比較明顯——圍繞長(zhǎng)三角區(qū)域核心城市，君亭酒店的主要分布區(qū)域在浙江、上海、江蘇和安徽等四個(gè)華東地區(qū)省市。因此，來(lái)自于華東地區(qū)的收入占比高達(dá)95%以上。

　　這一特征與在深交所上市的華天酒店(3.080, 0.03, 0.98%)（000428.SZ）相似。華天酒店每年約80%以上的營(yíng)收，來(lái)自于湖南地區(qū)。

　　然而，不同于華天酒店坐擁湖南一省的龍頭地位，君亭酒店目前重點(diǎn)競(jìng)爭(zhēng)的長(zhǎng)三角區(qū)域，酒店競(jìng)爭(zhēng)激烈，這在一定程度上弱化了區(qū)位所帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)，反而更強(qiáng)調(diào)品牌的知名度。

　　錦江股份有“錦江之星”、“維也納酒店”品牌，首旅酒店有“如家”、“莫泰”、“和頤”等品牌，相較于前述兩家公司通過(guò)加盟制迅速建立起來(lái)的品牌優(yōu)勢(shì)，君亭酒店的知名度相對(duì)較弱。


　　圖二：君亭酒店IPO募資計(jì)劃  圖片來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)

　　君亭酒店本次擬募集3.44億元的資金，用于中高端酒店設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目和綜合管理平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目。其中，逾3.24億元的資金用于中高端酒店設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，顯示了該公司擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模的野心。

　　根據(jù)招股說(shuō)明書(shū)，君亭酒店未來(lái)三年仍將“死磕”長(zhǎng)三角核心一二線城市區(qū)域，且為了擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，該公司計(jì)劃通過(guò)募集資金擴(kuò)大直營(yíng)門(mén)店數(shù)量規(guī)模。

　　直營(yíng)模式的優(yōu)勢(shì)在于管理的可控和統(tǒng)一，尤其是對(duì)酒店這類(lèi)服務(wù)業(yè)而言，能顯著提升服務(wù)水平，減少出現(xiàn)參差不齊的情況。界面新聞?dòng)浾哂^察發(fā)現(xiàn)，以“夜泊秦淮系列”主題酒店為例，君亭酒店旗下的這些酒店在攜程上的評(píng)分普遍較高。

　　然而，直營(yíng)模式為主的經(jīng)營(yíng)方式，帶來(lái)最直接的負(fù)面影響則是資本開(kāi)支加大，運(yùn)營(yíng)成本提升，從而壓低了毛利率。

　　招股說(shuō)明書(shū)顯示，2018年，君亭酒店實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入和歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)分別為3.41億元、0.60億元，較2017年分別增長(zhǎng)5.97%、1.35%。


　　圖三：君亭酒店與A股三家酒店上市公司2018年業(yè)績(jī)對(duì)比 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司2018年財(cái)報(bào)

　　與2017年的凈利潤(rùn)相比，君亭酒店2018年凈利潤(rùn)增速顯著放緩。事實(shí)上，即使是A股兩大酒店龍頭公司錦江股份和首旅酒店，其2018年的凈利潤(rùn)增速同樣下滑。這與過(guò)去一年酒店行業(yè)的景氣度密切相關(guān)。


　　2018年下半年起，全國(guó)酒店行業(yè)呈現(xiàn)疲弱態(tài)勢(shì)，這一頹勢(shì)在今年一季度仍然延續(xù)。

　　但不同的是，錦江股份、首旅酒店雖然凈利潤(rùn)增速下滑，但依舊保持著兩位數(shù)的增長(zhǎng)。而君亭酒店歸母凈利潤(rùn)增速則由2017年的66.63%，大降至2018年的1.35%，顯示出較重的盈利壓力。

　　錦江股份和首旅酒店依靠加盟制，在市場(chǎng)環(huán)境不佳的情況下，通過(guò)保持新增開(kāi)店數(shù)量得以繼續(xù)驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)。但直營(yíng)模式下，君亭酒店去年毛利率下滑。

　　財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，君亭酒店2018年毛利率為34.94%，較2017年減少2.93個(gè)百分點(diǎn)。而同期，錦江股份和首旅酒店毛利率均在90%。

　　與此同時(shí)，直營(yíng)模式早期帶來(lái)的資本開(kāi)支過(guò)重的弊端也顯現(xiàn)。2018年，君亭酒店旗下直營(yíng)酒店寧波歐華和杭州千越開(kāi)業(yè)。但由于開(kāi)業(yè)時(shí)間較短，收入規(guī)模較小而固定成本開(kāi)支較大，這兩家酒店2018年毛利率為負(fù)，并拖累了君亭酒店當(dāng)年度整體的毛利率。