原標(biāo)題：工銀國(guó)際：短端利率料將回歸于較低水平 波動(dòng)將趨于平緩

　　工銀國(guó)際發(fā)布報(bào)告指，5月至今，央行貨幣政策力度的邊際回調(diào)帶動(dòng)短端利率大幅上升，已經(jīng)令市場(chǎng)困惑不已。近期，多重政策信號(hào)看似相互沖突，更是讓市場(chǎng)預(yù)期進(jìn)退失據(jù)。工銀國(guó)際認(rèn)為，把握中國(guó)貨幣政策的未來(lái)走向，而首先理清政策環(huán)境的三重全域裂變。

　　全球疫情長(zhǎng)期延續(xù)，內(nèi)外落差長(zhǎng)期存在。在一季度貨幣政策充分發(fā)力之后，二季度政策節(jié)奏放緩，有助于實(shí)現(xiàn)兩大目標(biāo)：一是避免在政策效果邊際遞減的階段重復(fù)發(fā)力，以防對(duì)內(nèi)造成政策「后遺癥」、對(duì)外形成過(guò)度的「搭便車」效應(yīng)；二是預(yù)留充足的政策空間，以應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)衰退對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期拖累。

　　內(nèi)部修復(fù)進(jìn)入新階段，貨幣政策承擔(dān)新角色。從上限來(lái)看，未來(lái)貨幣政策的邊際力度料不會(huì)超過(guò)「貨幣先行」時(shí)期，尤其是短端流動(dòng)性的供給較難超過(guò)4月水平。從下限來(lái)看，未來(lái)貨幣政策既需要為基建投資提供信貸支持，也需要為國(guó)債發(fā)行創(chuàng)造利率環(huán)境，因此類似于5-6月的邊際收緊難以長(zhǎng)期持續(xù)。

　　疫情沖擊重心轉(zhuǎn)移，危機(jī)治理模式轉(zhuǎn)變。短期來(lái)看，在下半年「直達(dá)性」政策大規(guī)模發(fā)力之前，5-6月較快抬升短端利率，聚力擊破套利行為，是「風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)要走在市場(chǎng)曲線前面」的必然選擇。長(zhǎng)期來(lái)看，「破」是為服務(wù)于「立」。當(dāng)政策對(duì)套利行為形成可置信的威脅之后，短端利率料將回歸于較低水平，波動(dòng)亦將趨于平緩，以降低銀行資產(chǎn)負(fù)債管理難度，避免「寬信用」出現(xiàn)政策堵點(diǎn)。